聚焦创业板大跌之上市篇:过度包装 风险提示不幸言中

　　国联水产：手持巨额资金的“守财奴”

　　国联水产日线图

　　业绩增长前景黯淡，买它还不如将钱存银行。”这是某私募基金经理对国联水产的评价。近日，上市以来一直饱受争议的国联水产公布其一季度财报，亏损335.94万元，二级市场上国联水产股价更是从最高时的18.7元跌去了46%。

　　对于首季亏损，国联水产把它归结为季节性因素以及各项成本急剧上升。

　　由于一季度是水产品的销售淡季，出现短暂亏损似乎情有可原，但对于国联水产而言，一季度乃至今年上半年的预亏不免让投资者再次失望。

　　一般而言国联水产的经营旺季主要集中在5～10月，但从去年三季报的情况看，公司旺季销售情况同样不尽如人意，单季实现净利润6024万元，同比下降12.01%；每股收益0.21元，同比下降27.59%。此外，从去年四季度的情况来看，国联水产每股收益仅0.11元。

　　国联水产登陆创业板募集资金净额高达10.8亿，从公司公布一季报中募集资金使用情况看，上市近一年，国联水产5个募投项目及一个虾种苗扩建项目，投入资金量仅2241万元，即资金使用量仅占募集资金净额2%。

　　某私募基金经理对记者表示，从国联水产对募集资金使用情况看，管理层缺乏有效的规划，募投项目进展缓慢，公司的成长性从何谈起？

　　或许是出于对国联水产业绩的悲观预期，季报显示，去年四季度进入的机构投资者选择了坚决离场，其中“华夏系”两只基金今年一季度对国联水产减持800万股以上；国联水产股东户数也从去年末的18564户上升至一季度末的22130户，增长幅度达到19%。

　　天瑞仪器：税收优惠政策变化严重影响利润

　　天瑞仪器日线图

　　随着IPO的加速，不少享受着税收优惠的高新技术类企业成为市场的生力军。但让市场担心的是，随着税收优惠减免的到期，这些税收优惠占公司净利润相当比重的高新技术企业，将遭受业绩随之波动较大的风险。

　　今年年初上市的创业板公司天瑞仪器是一家主营化学分析仪器产销的公司，其主要产品是能量色散、波长色散X射线荧光光谱仪。

　　据天瑞仪器招股说明书显示，公司2008年、2009年的净利润分别为4718万、7069万，2009年净利润增长幅度为49.83%。而天瑞仪器2010年年报显示，报告期内公司实现的净利润为7712.6万元，同比增长9.10%，天瑞仪器2010年净利润增长幅度明显下滑。

　　对此，公司的解释是，一方面是由于2010年公司加强营销网络建设，加强研发投入等导致公司销售费用、管理费用的增幅较大；其二，2009年母公司为软件企业所得税“两免三减半”免税期，而2010年为减半征收期(税率为12.5%)，2010年母公司企业所得税比2009年增加879.05万元。

　　税收优惠对净利润影响较大的风险在公司招股说明书中已有征兆。天瑞仪器招股说明书显示，公司2007年、2008年、2009年、2010年上半年享受的税收优惠合计分别为1025万、1745万、2574万、1318万，而对应的当期净利润分别为5689万、4718万、7069万、3958万，税收优惠占公司的净利润比例分别为18.02%、36.99%、36.42%、33.29%。从2007年到2010年上半年的统计时间内，天瑞仪器共享受税收优惠6663万，占同期公司净利润的比例高达31.08%，而公司2009年度净利润较2008年能大幅增长近50%，税收优惠同样功不可没。公司招股说明书中关于税收优惠变化对公司净利润将产生不利影响的提醒似乎一语成谶。

　　而另一个值得关注的消息是，天瑞所在的我国化学分析仪器产业技术水平，仅达到发达国家上世纪80年代中期水平，我国约73%的相关产品需进口。但保荐承销商东方证券(保荐代表人张鑫、韦荣祥)最终定出65元的发行价，发行市盈率72.63倍。

　　天瑞仪器于1月25日上市，开盘当天即破发，上市首日破发程度达到16.68%，是今年所有新股中破发最惨烈者。而从其上市以来走势看，59.92元的市价是天瑞仪器最高价，虽然中途经历了10转6派3元的分红方案，但较最近一个交易日的收盘价23.99计算，股价仍然下跌了42%以上，并从始至终处于破发状态。

　　利益面前风险提示成空谈

　　对于以上种种情况只是创业板上市前过度包装现象的冰山一角，人们不禁要问，作为保荐机构的券商们为什么就不能做到真正的“保荐”？对此，安邦咨询分析师陈业表示，“创业板公司招股书总体上是拣好的说。”

　　创业板招股书还显示了一个问题，投行偏好在招股书中对公司的行业地位和数据进行包装，但对上市风险却轻描淡写。

　　比如，在华谊兄弟的招股书中，“艺人经纪的合同风险”被列为第十九条，提到“尽管公司拥有国内最好的艺人经纪服务平台之一，能够为艺人提供更多电视剧、电影的演艺机会，艺人能够在这里得到较为全面的服务，但是仍然可能有少部分艺人会因为个人原因选择解约。”

　　最近人人网在美国上市，招股书有一段提示，称facebook将进入中国。“这就是实质性风险。正牌的要来了，一个山寨的将来在经营方面是否还占有优势？”陈业认为，对比华谊兄弟与人人网的风险提示，就很能说明问题，创业板总体上是拣好的说。

　　一位投行人士称，所谓包装，其实与推高发行价、市盈率背后的利益链条没有什么不同，还是源自上市对企业和投行的诱惑。在国内，公司上市就是一锤子买卖，二级市场不用关心，后期再融资也暂时不必考虑。“但随着业绩一波一波披露，潮水退去，裸泳者终将暴露在外。”该人士称。

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