股市三大扭曲亟待解决 制度性变革解放股市价值

 行为扭曲 造假和操控成了“理性选择”

　　接受记者采访的经济学家认为，正是高市盈率的泡沫化发行扭曲了市场，让市场各个主体的行为变得近乎“疯狂”。对上市公司而言，过度包装、造假上市、疯狂套现，这些行为成为眼下的“理性选择”。对于投资者而言，不管是机构还是散户，他们只有趋同地选择短线操作、题材炒作。

　　“尽管市场已经对‘三高’作出了不认同的反应，但258家创业板上市公司的平均发行市盈率依然高达66倍。创业板设计初衷就是给那些只需要1亿元左右资金就能点燃其创业激情的企业提供资金。如果这些企业实际募集资金平均达到了7.5亿元，并将超募资金通过各种手段变相用于归还银行贷款、购买地产和进行PE投资，这还是我们所期待的创业行为吗？”刘纪鹏说。

　　刘纪鹏表示，一些公司在创业板上市之后豪掷数亿元购置写字楼，类似这种对于募集资金挥霍的行为极大地浪费了社会资源，使得资本市场的效率缺失。这无疑加剧了创业企业本身的风险，并对后续上市中小企业的融资和上市构成了危害。

　　更为严重的是，这种“体制性造富”导致资本市场公平的缺失。“在创业板上市的200多家企业，发行时就已经制造了689个亿万富翁，104个十亿级的家族富翁。但如果财富并不是通过‘把蛋糕做大’的创造而得，而仅仅是由于不合理的发行制度骤然暴富，则有失市场经济和资本市场的公平原则。”刘纪鹏说。

　　“一定是制度设计出了问题。”刘纪鹏说，创业板对中国资本市场产生了制度性的伤害，对一些创业者是误导，把他们从最初朴实的创业者变成了热衷上市创富、减持兑现的资本运作人。

　　股市的某些交易制度，更是助长了各种操纵、投机，其中最被专家诟病的就是退市制度的失效。

　　自1999年7月12日琼民源A因证券置换退市以来，两市12年来共计有83只股票退市，其中因连续三年亏损而终止上市的股票仅有44只，占两市整体比例仅为1 .9%。一大批ST类股票在这个市场上浮浮沉沉，在投机客对于重组、借壳预期的炒作当中不断的上演“不死神话”。由于投资者对于ST类股票的追捧，一些ST类股票甚至沦为了资本运作的道具。即便是专业的机构投资者，也对充满重组预期的ST类股票青睐有加。2011年基金业中报显示，共有164只公募基金持有ST类股票，持股总市值达到了51亿元。

　　“当前股票市场的标准几乎被搞颠倒了，改变主营、卖壳重组的痼疾长期风行，为大盘股估值低、小盘股估值高、投机炒作之风蔓延铺下了土壤。股市光生不死，保护了一小部分人的利益，却损害了大部分人的利益。”华生呼吁，尽快建立创业板的退市制度，禁止卖壳重组。如果总是瞻前顾后、患得患失，表面上是保护了上市公司和决策失误的投资者，实际上是姑息养奸，给出了错误的政策信号，助长了投机炒作之风、推高了垃圾股的股价，结果反而贻害无穷。

　　针对充斥于市场的过度包装和造假行为，华生建议，加重惩罚造假与违法行为。“当前的惩罚力度太小，一些惩罚制度只是简单的暂停两天资格，完全起不到效果，下毛毛雨哪能湿地皮呢？”

　　华生认为，处罚要起到警戒作用，可以考虑效仿美国的罚款模式，将罚款金额上升到亿元以上。在处罚力度上心软，只会让人怀疑其中有“ 猫腻”，有“好处”。对于造假的发行人、股东、保荐人、券商，必须要有严厉的处罚措施。同时，针对发行人和保荐人的虚假陈述与言过其实的过度包装，开通问责和索赔的快速通道。

　　期待全方位的股市制度创新

　　“中国股市的制度缺陷总结成一句话就是，一个中心，两个制度原罪，三个政策迷途，四个市场走偏。”韩志国说。

　　韩志国解释说，一个中心就是圈钱、套现。两个制度原罪：股权分置与行政化发行。三个政策迷途：消极的股市政策，危机型的股市政策，过度圈钱的股市政策。四个市场走偏：行政的力量太强，市场的机制太弱，信息的披露太灰，监管的取向太乱。或者被利用，或者被边缘化，这是中国股市的最大悲剧。

　　韩志国认为，第一个层面的制度创新是国家层面，最重要的是要转变对股市的认识和观念。在国家政策层面，变消极的股市政策为积极的股市政策，变危机型的股市政策为发展型的股市政策，变过度“圈钱”的股市政策为有效进行资源配置的股市政策。他表示，具体来说，主要包括三个方面：一是，整个社会的资源配置要从银行制向资本市场特别是股市转变。二是，建立有利于股市发展的税收制度。三是，国有股的利润应该向全体人民强制分红。

　　第二个层面的制度创新是监管层面。首先，要明确中国证监会与证券交易所的职能分工，彻底解决监管层既是裁判员、教练员同时又是运动员这种角色混乱、监管错位的问题。上市公司股票发行与上市的审查权要下放到证券交易所；证券交易所要进行公司制改造并且可以上市，这样就可以有效解决沪港、沪深证券交易所的相互竞争以及内部制衡问题。股票发行要尽快向严格准则主义原则过渡：一方面设立较高的上市基准，另一方面严刑峻法打击造假者和违法者。这项改革的核心是审核权的改革与下放，不如此，中国股市的市场化进程就不可能真正完成，股市的资源配置功能也不可能得到有效发挥。

　　第三个层面的制度创新是司法层面。一是要大幅提高市场的违法成本，实行严刑峻法，让以身试法者面临灭顶之灾，同时对内幕交易要引进国外的举证倒置制度。二是要尽快建立股市的民事诉讼制度，特别是要尽快建立集团民事诉讼制度，把上市公司在信息披露、内幕交易等方面的监管纳入社会制约与司法制衡的轨道，从而真正把保护投资者利益从口号变成行动。

　　“中国股市的制度创新主要是为了实现三个方面的制度目标：一是在市场上真正建立起一道对中小投资者的保护屏障，进而使弱势群体不再弱势。二是把股市从行政权力的附属地位下解放出来，从政策市变为市场化，从而真正形成合理与有效的资源配置机制和资源配置功能。三是建立有效矫正市场走偏的股市基本制度，进而把公平、公正、公开原则真正落到实处。”韩志国表示。(刘振冬　赵东东)

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