中国教育企业赴美上市水土不服 频被抓做空把柄

　　继新东方（NYSE：EDU）在美国资本市场上遭遇财务造假指责之后，安博教育（NYSE：AMBO）成为又一家因为财务问题引发集体诉讼的企业。

　　北京时间2月28日，安博教育股价大幅下挫，截至收盘暴跌16.67%报1.3美元，成交量较月均14万美元猛增至39万美元。尽管以其已经很低的股价来看，即使暴跌16.67%损失额也已经不大，但由于此前有投资者以其“收购造假”为由提起诉讼，由此引发人们对赴美上市的中国教育企业的新一轮关注。

　　值得注意的是，长期以来，中国的教育企业很难在国内上市，不少教育行业的企业，包括新东方、正保、弘成等都选择了在美国上市。然而，美国资本市场以做空者来监督市场的模式，正在让中国企业发生一系列“水土不服”的症状：一方面是做空者的无孔不入，另一方面是中国教育企业在发展模式上存在的种种问题也开始逐渐暴露。

　　执业美国的北京中银律师事务所张铮律师告诉《中国经营报》记者，“中国赴美上市企业的遭遇，暴露了中美思维方式上的差异，中国企业既然选择了在美国上市，就应该按照美国资本市场的要求来规范企业的行为，尽量不给做空者留下把柄。”

　　“做空者的把柄”

　　企业的季报、财报如果不能按时公布会被视为重大不利。

　　值得注意的是，在安博教育应对投资者的诉讼中，一开始就埋下了做空的地雷。

　　根据安博教育2012年7月5日在美国证券交易委员会(SEC)官网以Form6-K进行披露：“2012年7月2日，一名前雇员指控安博2008年收购一所培训学校有财务不当行为和不法行为。”

　　对于这一指控行为，安博最早的反应还算及时。根据公开报道的材料显示，7月3日，安博董事会宣布成立独立审计委员会进行内部调查，以彻底检讨这些指控。

　　然而，对安博不利信息发生在7月5日，安博第三任首席财务执行官Mr.GarethKung宣布辞职。

　　对于企业遭遇做空指控时如何应对，达信中国高级副总裁、财务及专业责任险负责人魏钢曾表示，“企业应该第一时间采取行动，对事实进行调查，并将调查结果及时与投资人进行沟通”。

　　张铮告诉记者，“企业一旦遭遇做空，我会建议它在7天之内一定要对这一事件给出答复，而7天时间，企业到底存不存在指控的事实，应该能够调查清楚。”

　　同时，张铮也指出，“审计师、企业财务负责人辞职往往会被投资人作为对企业不利的负面消息，而这些人（机构）在这一关键时点辞职，主要源自一些信息无法披露或澄清的原因。此外，企业的季报、财报如果不能按时公布也会被视为重大不利。”

　　显然，2012年7月6日安博股价暴跌19.61%，并一路走低，验证了投资人对财务负责人辞职的负面判断。截止到2013年1月18日，安博教育的收盘价仅为2.15美元。时至截稿之日，安博董事会独立审计委员会的调查未有任何结果，而安博2012年第二季度的财报也一再拖延未公布。

　　“一般来说，如果企业某一季度的财报不能公布的话，该季度后面的财报也将无法公布，因为后面报告的数据需要以前面的数据作为基础。”张铮表示，恰恰是这一原因，安博自2012年第二季度后也再无公布任何财报数据。

　　收购模式引争议

　　中国赴美上市的企业正在遭遇前所未来的信任危机。

　　截至记者发稿日，安博教育对记者的回复为：“由于公司即将公布财报，正处缄默期，目前无法回答一些问题。”

　　不过，来自第三方的业内人士李红表示，“尽管安博遭遇‘融资－并购－再融资’的质疑，怀疑其是一家纯粹利用财务包装和资本杠杆做大的企业，但以我10余年的接触来看，事实可能与这些怀疑有出入。”

　　对于安博教育经营不同细分市场所引发的商业模式的问题，李红告诉记者，“任何产业的发展都可能会遭遇一个阵痛期或竞争激烈的过程，在一些商业模式没有完全展现其优势之前，有人提出质疑是正常的，但不应该完全抹杀掉一种模式的可能前景。”

　　李红看好安博教育的前景在于，“其教育的分段化，比如基础教育（中小学教育）、职业教育、企业教育都是呈现阶梯性的，一些人可以在完成一个阶段的教育之后选择进入下一个阶段的教育，安博对各领域前三名的收购让其拥有了不同细分市场进行叠加的优势，但目前这种优势还暂时难以突现。”然而，安博当前面临的最迫切的问题是，在通往成功的道路上，安博如何解释其并购模式被质疑的问题。

　　根据此前媒体的报道显示，“ByronBrown和其他一些投资者正在起诉安博，认为2008年安博并购长沙竞才修业学校（ChangshaStudySchool），实际上仅仅是用付款购买后者的名字和营收数据为前者IPO做准备，其收购的现金款后来以某种虚假软件收入的形式转回了安博。”

　　据了解，2008年安博并购该学校的时候，总计5228.2万元人民币的收购款以“一半现金+一半股票”的模式实现(其中现金为2500万元，另加等值于2728.2万元待上市的股票，折合1400560普通股)。但这2500万元的现金，长沙竞才修业学校并不能得到。根据协议，学校要配合安博用每年分次转入的‘收购款’向安博旗下的安博在线‘购买’教学软件，形成安博在线的当期销售软件产品收入。同时，该校作为课外辅导培训的年营业收入业绩也并表计入安博教育的‘年总净营收’”。

　　显然，安博被质疑的原因在于其“现金＋股票”的收购模式，是其所支付的现金最终以购买教学软件的方式又返还给了安博。

　　然而，这还不是根本的问题。张铮告诉记者，“如果安博在协议里约定要支付现金，此后强迫要求被收购者购买其软件作为抵消的话，那么安博的行为就会存在问题；而如果是现金支付折抵软件销售的话，那么对安博就没有不利。”

　　“但是，这种不利仅仅指的是对被收购方的争议来看，而对于投资者来说，这种操作有着关联交易的嫌疑，这就要看其销售软件的价格与市场价格是否一致，以及是否会存在做高的问题。”张铮表示。

　　关联交易容易引发质疑的焦点在于，安博教育在最早收购这些学校的时候，就把这些学校的价格做高，然后相应地做高了教学软件的销售收入。

　　不过，对于投资者来说，要验证这种质疑是否属实，财务报表并不会反映这些细节，就需要查看企业的审计底稿。然而，这就会回到另一个古老的话题，即“注册会计师及会计师事务所不得违反国家有关规定向境内外机构和个人提供审计工作底稿”。

　　由此可以预计，在审计底稿问题未有结论之前，很多的猜测和争议都很难得到一个确定性的结论，但另一个显然存在的事实是：中国赴美上市的企业正在遭遇前所未来的信任危机。

　　事实上，整个2012年，中国只有两家企业登陆美国资本市场，包括纽交所和纳斯达克市场，这也使得以上市为出路的中国教育企业面临战略调整的需要。