债市风暴追踪：丙类户治理升级 信用债定价生变

　　4月中旬以来引爆债市监管风暴，正在触发深层次的改革。 

　　《第一财经日报》记者获悉，中央国债登记结算公司（下称“中债登”）日前下发文件，要求银行间债券市场结算代理人暂停为非金融机构账户提供买债等业务。这是监管部门治理丙类户问题的最新举措。

　　与此同时，本报记者了解到，从交易商协会到国家发改委，均在着手推进信用债定价的市场化改革，以增加市场透明度，减少一级半市场的寻租空间。

　　丙类户治理升级

　　丙类户是银行间债市的特殊成员。据中债登统计，截至2012年底，参与银行间债券市场的非金融类投资者（企业）达到6375家，占总投资者数量的51.28%；这些非金融机构正是丙类户的主体。

　　根据中债登规定，可办理债券自营结算和代理结算相关业务的为甲类成员，主要为商业银行；只能办理自营结算相关业务的为乙类成员，主要为信用社、保险、券商和基金等；自营结算及相关业务需委托一个甲类成员办理的为丙类成员。

　　丙类户曾为改善银行间债券流动性起到过重要作用。不过，丙类户开户门槛较低，缺乏实质性监管，从而鱼龙混杂，成为众多银行间债市“硕鼠”的藏身之所。这是因为，许多丙类户的实际控制人是在金融机构中供职的资深人士，他们可以通过丙类户以权谋私，实行利益输送；加之丙类户由商业银行代理交易结算，在交易记录上很难发现。

　　自4月中旬万家基金邹昱、中信证券杨辉等人纷纷“落马”，银行间债市的灰色空间大白于天下。尤其是丙类户带来的利益输送问题备受诟病，因而成为清理整顿的焦点。

　　在此背景下，4月24日，央行召集主要商业银行开会，提出对丙类户“要逐步取消或升级”。次日，央行发出通知，要求暂停券商资管、基金专户和信托计划等三类产品在银行间债券市场开户。

　　昨日，多位业内人士向本报记者证实，5月7日，中债登下发了《关于非金融机构法人债券账户暂停有关业务的通知》，要求各结算代理人（具备结算代理资格的商业银行），从当日开始，非金融机构账户除卖出、履行未到期结算合同、转托管已经持有的债券之外，暂停办理其他业务。

　　“这实际上就是暂停非金融机构通过商业银行进行债券买入业务。”一位股份行金融市场部人士告诉本报记者，除了为数众多的银行理财账户，大多数丙类户都是非金融机构，这样只能迫使它们借道其他账户曲线入市。

　　不仅如此，中债登将对非金融机构账户进行暂停处理，这样一来，商业银行即便为非金融机构办理卖出和转托管业务，都只能走非常规的应急业务通道，交易效率将大大降低。

　　“这应该是暂时性举措。从目前来看，未来银行理财应该会升级为乙类户，而其他丙类户要么全面取消其交易主体资格，要么提高准入门槛、限制交易权限。”上述股份行人士称。

　　中债登前法律顾问、德润律师事务所合伙人柯荆民向本报记者指出，在目前银行间债市做市商制度初步发展起来后，丙类户活跃市场流动性的历史使命已经完成。为了解决利益输送问题，必须取消丙类户，这样才能完善做市商制度，真正解决市场流动性问题。

　　信用债定价机制生变

　　在众多利益输送案例当中，与丙类户紧密相连的关键词是一级半，后者堪称当前债市寻租最猖獗的领域，而这正是市场化程度不够的结果。

　　目前，我国债券市场的发行制度较为行政化，缺乏透明度，使得债券发行价格普遍高于二级市场价格，从而负责审批的官员、承销商以及相关的机构和人员，就可以分食中间的差价。尤其是信用债，其差价少则数十个基点，多则1~2个百分点；考虑到动辄数十亿元的债券发行量，仅10个基点就意味着100万元的差价。

　　去年全年，我国信用债累计发行超过3万亿元，即便用最保守的10个基点的平均差价估算，就意味着30亿元的套利空间，这还不包括债券发行审批环节的灰色成本。

　　此次债市监管风暴的刮起，无疑加快了信用债定价机制的市场化改革。昨日，本报记者从多位券商固定收益部人士处获悉，发改委已于4月末下发口头通知，要求取消企业债的定价发行，改为簿记建档。

　　目前，企业债主要通过三种方式发行：招标发行、簿记建档和定价发行，市场化和透明度依次递减。其中，铁道债和规模较大的央企债券往往采取招标方式；普通企业债大多采用簿记建档，仅有少数采取定价发行。

　　与此同时，主管短融、中票等信用债品种的交易商协会，也正在深入推进定价市场化。4月19日，交易商协会债券市场专业委员会召开了内部工作会议，拟建立相关定性、定量指标体系，通过市场化评价的方式，将估值机构扩充至30家。

　　交易商协会每周一公布的债券估值，是短融、中票的重要定价参考，长期以来被赋予了浓厚的行政指导色彩。早在今年1月末，交易商协会宣布取消针对承销商的价格保护，放开一级市场，采取市场竞争性的方式进行定价。