肖钢的改革思路：资本市场可能面临重大制度调整

　　十八届三中全会之后，资本市场可能面临一次重大制度调整。

　　证监会主席肖钢借出席中国上市公司协会年会和《人民日报》发表署名文章的方式首次全面阐释了自己的治市思路，他清醒地认识到资本市场制度设计的缺陷，这个市场一开始就是为企业融资服务，中小投资者处于弱势地位，资本市场缺少对大股东和实际控制人的约束。所以，肖钢旗帜鲜明地提出了保护中小投资者。一位券商高层说，这是肖钢在资本市场执行群众路线。不管怎样，下一步的改革一定是围绕着保护中小投资者来展开。

　　在追求GDP增长模式指引下，证监会这种监管机构不得不为企业上市融资规模和股票市场指数负责，IPO成为一个调节器，监管者更多承担了审批和审查的责任，监管的责任实际上被弱化。资本市场现在形成一股独大和家族企业控制，中小投资者保护问题严峻。一手审批一手监管，这本身就是悖论，监管者监管自己审批的公司是放不开手脚的，放开IPO审批环节，才能放手严格监管执法。

　　保护中小投资者一方面需要加强外部监管执法，另一方面需要加强公司内部治理；表象上看，资本市场重融资轻投资，其实，问题核心还是出在公司治理上。所以，肖钢提出了以解决公司治理深层次问题为核心。

　　那么，上市公司治理都有哪些深层次问题呢？

　　为了从外部监督大股东和公司管理层，监管层把美国和欧洲的独立董事和监事会制度都引进了，但这些外部监督制度对改善公司治理的效果不大。无论谁做独立董事都逃不脱花瓶的命运，这已经是A股制度性魔咒，与独立董事个人没有关系。

　　试想哪家公司愿意聘请一个天天给自己挑刺的人来做独立董事呢？也有少数独立董事仗义执言，但一般都是公司遭调查独董准备辞职的。独立董事不是社会名流贤达，就是大股东的关系户，这些名流本身就是大忙人，一年参加董事会次数屈指可数，一些独董只能让其他董事代为投票，查一查上市公司董事会出勤记录，能满勤的独董并不多；所以，监管层规定每个人不能兼任超过5家公司独立董事，外部监督本身存在信息不对称，独董又是大股东和公司聘请的，要求他们监督大股东和管理层，这本身就是一对矛盾。这方面从独董在上市公司董事会投票情况可以看出来，几乎没有独立董事投过反对票，弃权票也是很少，绝大多数都是赞成票。

　　独立董事制度被异化为一种社会身份的象征，对于改善上市公司治理的作用有限。那么，再看看从欧洲资本市场引入的监事会制度怎么样呢？监事会基本上已经沦为类似企业工会性质的组织，监督董事会和管理层对他们来说实在是太难。

　　欧美的独立董事和监事会两大外部监督制度到国内都失效了。下一步深化公司治理怎么办呢？A股上市公司有两大主体，一个是一股独大的国有控股公司，另一个是中小板和创业板的家族控制民营上市公司。两大主体面临的公司治理问题都一样，大股东一股独大，经常凭借控制地位侵害中小投资者权益。

　　深化公司治理，国有企业需要做好表率，国有上市公司是A股最大的群体，资本市场的改革实际上又和国企改革分不开。引入社保基金、养老金和保险资金，实现国有股东的利益多元化，这也是解决国有股一股独大，改善公司治理的一个方案。国有股权可以划转一部分给社保基金和养老金，一部分可以公开竞价拍卖弥补养老金亏空，社保基金、养老金和保险资金等机构投资者可以按照股权比例派出董事和监事。所以，国有企业改革还关系到老百姓养老问题，需要和养老金改革挂钩，进行一揽子解决，如今的改革都是牵一发而动全身。中国正在进入老龄化，改革转轨过程中，养老金亏空欠账比较大，改善国有上市公司治理结构，让国有资本实现更好的收益，这不仅是回报了中小投资者，也是填补养老金亏空的一个重要来源。

　　对于家族控制上市公司来说，只需要在原有的独董制度和监事会制度做进一步的改进，选出能代表中小投资者利益的独立董事和监事还是可以实现外部监督的。独立董事和监事的聘请实行大股东回避制度，由机构投资者牵头组织中小投资者投票，选择能代表中小投资者利益的独立董事进入董事会，监事会的组建也应该是由中小投资者来遴选组建。这样机制选出的独董和监事才可能代表中小投资者说话。

　　在股东大会表决层面上，为了防止家族控制上市公司侵害中小投资者利益，可以让未能进入董事会的机构投资者出面通过网络征集中小投资者的投票权，让机构代表中小投资者利益在股东大会上投票，这样可以防止大股东损害小股东的利益，保障股东大会通过的是对全体股东有利的决策。

　　任何企业都有资格到资本市场融资，没有身份歧视，前提是你能给投资者带来多少回报，有没有投资者感兴趣并愿意出价。我们有理由相信资本市场的改革是一次历史性的巨变，资本市场将获得一个可持续发展的根基，真正成为中国经济市场化配置资源的高效平台，国民财富和海外资金汇集资本市场，为中国实体经济的发展创新服务，由此诞生的制度性红利将给中国资本市场创造一个史无前例的牛市。

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