​维稳市场秩序 程序化交易监管引入指令审核制度

　　就证监会发布的《证券期货市场程序化交易管理办法（征求意见稿）》（简称《办法》），9日，证监会新闻发言人张晓军表示，现阶段，将按照“严格管理、限制发展、趋利避害、不断规范”的指导思想，加强对程序化交易的监管。

　　有分析人士指出，证监会规范程序化交易行为，有利于加强证券期货市场监管，维护市场秩序，保障投资者合法权益，毕竟程序化交易坚决执行既定的交易策略，即便A股有涨跌停板作为保护，但仍然有可能引发大面积的突发风险。

　　过度发展程序化交易不利于公平交易

　　程序化交易是技术进步与市场创新的体现，是一把“双刃剑”，对资本市场有利有弊。程序化交易由于反应速度快、没有人类的感情干扰，可以坚决执行既定的交易策略，故有可能因为股指一点点小波动就引发股价的快速暴跌或者暴涨，例如港股汉能薄膜发电、美国的闪电崩盘，都有程序化交易参与其中，分析人士指出，A股虽然有涨跌停板作为保护，但仍然有可能引发大面积的突发风险。

　　纵观成熟市场，程序化交易发展较快，主要源于其多交易场所的市场结构，也源于其机构投资者为主的投资者结构，程序化交易可平滑不同市场和关联产品价格，提供市场流动性，提高价格发现效率，也有利于克服交易中人为因素的影响。但是，程序化交易也有加大市场波动、影响市场公平性、增加技术系统压力等消极影响，境外监管机构对程序化交易的监管力度也在不断加大。

　　张晓军表示，要清醒地认识到，我国资本市场有其自身特点，一是发展宗旨是服务实体经济，在市场流动性已经较为充足、换手率较高的情况下，通过程序化交易进一步提高流动性不是当前面临的主要问题。二是投资者以中小散户为主，而程序化交易主要为机构或大户所采用，过度发展程序化交易不利于公平交易。三是市场投机炒作等问题仍较明显，通过程序化交易完善价格发现机制还有很长的路要走。因此，现阶段，需按照“严格管理、限制发展、趋利避害、不断规范”的指导思想，加强对程序化交易的监管。

　　其实，早在2010年9月，证监会就曾下发《关于程序化交易的认定及相关监管工作的指导意见》，该《意见》交易速度和下单频率将程序化交易分为“高频程序化交易”和“非高频程序化交易”两类，根据不同类型的程序化交易实行分类监管。但这被市场人士认为是主要针对期货市场的监管措施。

　　此次，《办法》将程序化交易定义为通过既定程序或特定软件，自动生成或执行交易指令的交易行为。言下之意，只要符合《办法》对程序化交易的定义，都是《办法》规范的对象，相关的程序化交易者均须遵守《办法》规定，履行有关义务。

　　指令审核制度是维护市场秩序的重要屏障

　　值得注意的是，《办法》规定了指令审核制度，这是我国证券期货市场管理的一项新举措，张晓军表示，此举旨在维护市场正常交易秩序，避免对市场流动性的过度冲击。

　　具体来讲，指令审核制度就是要求证券公司、期货公司建立程序化交易和非程序化交易的风险隔离机制，对程序化交易账户使用专用的报盘通道，并分别设置流量控制。证券公司、期货公司和基金管理公司需加强客户和自身程序化交易的指令审核，并适时进行人工复核。

　　张晓军解释，机构投资者实行适当的交易自律，例如在涨跌停板附近限制下单，避免大额、连续订单造成流动性紧张或价格冲击等，在我国证券期货市场已开始推广；交易所会员对大额、快速指令进行审核则是成熟市场的通行做法，也是保障交易市场正常功能的重要屏障，与人工交易相比，程序化交易具有申报速度快、申报频率高等特点，《办法》要求证券公司、期货公司建立指令审核制度，而不是不加过滤地将程序化交易指令直接送达交易所主机，旨在维护市场正常交易秩序，避免对市场流动性的过度冲击。

　　同时《办法》规定证券、期货和基金业协会负责制定程序化交易指令审核指引并开展自律管理，张晓军表示，这主要考虑这是行业的一项新实践，需要形成可操作的行业标准。总之，当程序化交易者的交易金额或频率达到对市场流动性产生明显影响的时候，即使其不具有影响市场价格或交易量的故意，也负有审慎交易的义务。

　　此外，《办法》还规定了六类禁止性行为，包括频繁申报并频繁撤销申报，且成交委托比明显低于正常水平，在收盘阶段利用程序进行大量且连续交易，影响收盘价；连续以高于最近成交价申报买入或连续以低于最近成交价申报卖出，引发价格快速上涨或下跌，引导、强化价格趋势后进行大量反向申报并成交等。

　　张晓军强调，在日常监管实践中发现，有部分程序化交易偏离了理性投资可解释的范畴，涉嫌故意加大流动性冲击的程序化交易行为，《办法》中规定的相关禁止性行为既不同于证券期货交易所认定的异常交易行为，也不直接认定为市场操纵行为，三者之间既有区别也有联系还可能转化，责任后果有所不同也可能竞合，从而在自律监管、行政监管和对违法犯罪行为的打击等不同层次构筑了保护投资者权益、维护正常交易秩序的立体防线。

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