“轨道+物业模式”如何拯救万科？

    万科6月17日宣布引入深圳地铁的重大资产重组预案在遭遇大股东华润集团的反对后，又遭到了新一轮的打击。

    6月23日晚间，万科第一大股东深圳市钜盛华股份有限公司、前海人寿保险股份有限公司联合发布公告称，明确反对万科发行股份购买资产预案，后续在股东大会表决上将据此行使股东权利。

    在第一、第二大股东的联手反对下，万科管理层的这份重组预案几乎没有了通过的可能。

    对于绑定深圳地铁已经“关乎生死”的万科而言，接下来将如何应对？

    两大股东联合反对万科重组

    钜盛华、前海人寿在发布的公告表示，6月17日万科董事会通过的预案将大幅摊薄现有股东权益和上市公司收益，将明确反对本次发行股份购买资产预案，后续在股东大会表决上将据此行使股东权利。

    钜盛华、前海人寿认为，万科董事会未能均衡代表股东利益，独立董事丧失独立性，未能诚信履职；万科监事会对董事会出现的种种问题未能尽到监督及纠正的职责；万科已实质成为内部人控制的企业，违背公司治理的基本要求，不利于公司长期发展和维护股东权益。

    这份公告发出几分钟后，万科第二大股东华润集团也再次发声，重申反对万科管理层提出的拟发行股份购买资产的重组预案；并表示高度关注万科存在的内部人控制等公司治理问题。

    相关分析人士对《中国经营报》记者表示，两大股东的明确反对几乎可以为万科的重组预案判下“死刑”。

    并进一步分析，根据万科停牌前的持股比例，第一大股东宝能系及其一致行动人已经持有万科24.26%的股份，作为第二大股东的华润集团持股则有15.29%，两大股东合计持有万科近40%的股份，他们联手反对重组方案，万科管理层已经没有任何胜算可言。

    深交所关注万科重组焦点问题

    令万科管理层困扰的不仅于此。针对万科董事会在审议及表决重组预案过程中所存在的争议问题，华润方面还向中港两地监管机构发函，质疑议案审议过程的合规性及议案通过的有效性。

    在钜盛华、前海人寿公告的前一天，针对万科重组预案的七大敏感问题，深交所已向万科正式发出问询函，要求万科在6月24日前进行披露和说明。

    通过这份问询函可以发现，深交所的问询集中在万科独立董事张利平回避的具体原因、前海国际获地铁集团增资时的土地作价与此次交易土地作价存在较大差异的原因及合理性方面。

    此前，在6月17日万科召开董事会审议重组预案的过程中，独立董事张利平认为自身存在潜在的关联与利益冲突，申请不对相关议案行使表决权。最终拥有11名成员的万科董事会，只有10位董事参与表决，其中，7票为同意票。

    董事会结束后，万科方面认为，投票率是7/10，超过法定的2/3，表决有效；而华润方面则认为，张利平的1票也应算上，7/11未超过法定的2/3，表决无效。就在双方律师团就回避的1票是否计入基票数还存在争议时，万科以董事会的名义发布了上述公告宣布预案获得通过。

    而针对此前万科公告中披露的有关张利平回避该决议案投票表决的情况，深交所要求万科详细披露就张利平所任职的美国黑石集团与万科间的交易、合作等具体情况，以裁定相关交易、合作是否可能妨碍该独立董事进行独立客观判断。同时，万科需要解释该独立董事是否具备相关规章制度所要求的独立性，以及是否仍符合独立董事任职条件。

    由于前海国际获地铁集团增资时的土地作价与本次交易土地作价存在较大差异，深交所还要求万科就此请会计师出具专业意见并对外披露，并补充披露其已具备的开发条件、土地出让金缴纳情况、税费缴纳情况等，说明评估作价的合理性。

    根据资料显示，万科此次收购的前海国际2014年、2015年和2016年1~5月实现的净利润分别是-679.10万元、830.55万元和-209.50万元，因此，深交所还要求万科对前海国际的具体盈利模式以及变现后的持续盈利能力进行回复说明。

    “深交所的问询函反映了市场、投资者对该次万科公司董事会决议问题上的关注与质疑，万科需要尽快对这些问题进行解释，尤其是关联独立董事的任职与回避是否合规，股东和投资者都需要一个答案。”有法律界人士对本报记者称。

    万科方面向本报记者透露称，万科当前正在按照深交所的要求准备回复文件。按照问询函要求，万科需要在6月24日向深交所提交答复。

    轨道+物业模式的不确定性

    虽然重组预案遭到了第一、第二大股东的联手反对，但吊诡的是，各大券商对万科的重组交易却大多唱好。

    据本报记者不完全统计，从6月17日晚间万科披露重组方案至6月23日的6天时间里，至少有8家券商发布研究报告支持万科的重组方案，多位地产分析师均认为万科引入深圳地铁符合其“城市配套服务商”的定位，对于万科而言是长远利好。

    其中，中信建投证券地产分析师陈慎在其中撰写的研报中即写到，通过与深铁合作，万科有望获取深圳核心区域稀缺资源，强化区域布局；同时紧抓其他城市轨交建设契机，将“轨道+物业”合作模式向全国复制和拓展。兴业证券地产分析师阎常铭更是表示，此次与深铁合作，不仅是获取两块优质土地，更重要的是引入了一个新的战略合作者，深铁在未来能帮助万科以合理价格获得优质土地。

    在6月19日晚间举行的投资者交流会上，万科高级副总裁谭华杰对于此次与深铁合作的重要性用了“关乎万科生死”这样的字眼来形容。

    在回应外界质疑万科不用现金而用股权方式与深铁合作时，谭华杰解释称，万科的目的并不只是此次方案中的两幅地块，而是为了与深铁建立长期的战略合作关系，“我们当然也希望用现金，但是交易对手答应的概率是零，没有股权关系，可能吗？”

    虽然大多数分析师注意到了方案在短期内摊薄万科现有股东权益的风险，但却有意无意忽略了华润反对该重组预案的另外一个关键理由：“本次万科发行新股购买的资产是2个地产项目的股权，而不是地铁整体业务的权益，不能自动锁定未来万科与深圳地铁在其他项目的开发合作。”

    这样的质疑不无道理。在本次重组方案中，深圳地铁方面并未就万科未来可以从深铁方获得哪些地铁上盖项目作出明确承诺，而谭华杰亦承认，双方的合作没有排他性条款，“我们希望建立类似婚姻这样的关系，但是婚姻也是会出轨的，为了防止对方不出轨，最大的机会就是提升我们的专业能力”。

    在万科之前，“轨道+物业模式”国内其实已有开发商率先尝试。作为后来者，万科能通过股权合作的方式绑定深圳地铁，最终低价获得未来作为公共资源的深圳地铁沿线上盖土地吗？事情显然不会如此简单，这也是大股东最大的担心。

    目前，万科重组方案仍需要通过接下来的董事会和股东大会审议，在两大股东已经表态明确反对重组预案的背景下，如果万科管理层仍坚持原有交易方案，这场重组将不可避免走向失败。

    多家券商对万科股东之间的利益纷争表示了忧虑。“重组在短期内摊薄了股东权益，王石与主要股东的关系将更为紧张，这将为万科的职业经理人团队转换和离任带来诸多不确定性，”花旗分析师就认为，万科应该做出妥协使得各相关利益方利益得到平衡，否则如果交易失败，各方均没有好处。

    在投资者电话会议中，谭华杰坦诚，自己并不清楚交易的最终结果，但是万科会积极争取。