威星智能赊销猛存货增 毛利率下滑A股同行殿尾

　　中国经济网编者按：2月17日，浙江威星智能仪表股份有限公司（下称“威星智能”）正式登陆深圳证券交易所中小板挂牌上市，股票代码：002849。公司自成立以来，专业致力于为城市燃气行业提供智能计量终端及燃气管理系统平台的研发、生产和销售。主要产品包括：IC 卡智能燃气表及其智能装置、远传燃气表（包括有线远传燃气表、无线远传燃气表和物联网远传燃气表）、电子式燃气表（包括超声波表和音频表）以及相应的软件、数据服务和结算系统。威星智能本次募集资金净额22,705.3179万元用于智能燃气表建设项目、技术研发中心建设项目、补充流动资金。 

　　公开资料显示，2016年11月18日，威星智能发布最新招股书。2016年12月28日首发申请获通过。2017年2月7日，威星智能开启申购，申购代码002849，申购价格12.08元，单一账户申购上限为8000股，申购数量为500股的整数倍。主承销商为东吴证券。威星智能本次公发行股票数量为2,166.67万股，全部为新股发行，无老股转让。网上最终发行数量为1,950.05万股，占本次发行总量90%。本次股票发行价格为12.08元/股，市盈率为22.99倍。逾3.8万股遭投资者弃购。其中，网上投资者放弃认购数量35,826股，网下投资者放弃认购数量2,368股。网上定价发行的中签率为0.0233900384%。股价走势来看，自2月17日上市以来，威星智能连续五个交易日涨停，截至2月23日，该股收报25.48元。华泰证券发布研报称，随着市场竞争的加剧，公司IC卡智能燃气表整表的售价出现下滑，同时由于人工成本保持着增长的趋势等因素， IC 卡智能燃气表整表的毛利率有所下滑。 

　　据证监会网站消息，主板发审委在2016年第194次会议审核结果及首发申请反馈意见中提出诸多问询。如：请发行人代表进一步说明，发行人与中国燃气的关联交易占比较高且增长较快的原因，关联交易的合理性和定价公允性；结合报告期关联交易的增长情况，分析说明发行人与中国燃气的关联交易的未来趋势；中国燃气参股发行人，是否会导致发行人在产品销售上进一步依赖中国燃气，进而导致关联交易占比将来进一步攀升，从而对发行人的业务独立性构成不利影响，相关风险揭示是否充分。请保荐代表人发表核查意见。 

　　据最新招股书显示，2014年、2015年、2016年公司营业收入分别为21,777.65万元、26,955.06万元、38,994.22万元。净利润分别为3,056.51万元、3,549.38万元、5,222.86万元。应收账款余额分别为7,620.27万元、12,366.61和14,478.81万元。应收账款周转率分别为3.32次、2.82次和3.03次。存货分别为5718万元、8795万元、10405万元。 

　　2014年、2015年、2016年 IC卡智能燃气表单价分别为216.32元/台、212.97元/台、209.36元/台。公司主营业务毛利率分别为 36.73%、35.91%和 32.89%，保持稳定。从分品种来看，公司 IC 卡智能燃气表毛利率处于下降趋势。公司坦言，总的来说，报告期内，主营业务毛利率、IC 卡智能燃气表的毛利率均低于同行业上市公司 

　　针对上述情况，中国经济网采访威星智能董秘办，截至发稿时未收到回复。 

　　公司专注燃气管理系统 

　　据招股书显示，公司自成立以来，专业致力于为城市燃气行业提供智能计量终端及燃气管理系统平台的研发、生产和销售，经过多年的发展，已经成为国内领先的城市燃气行业智能燃气表制造商和系统供应商之一。公司目前拥有 3 大产品开发体系，智能产品平台、计量产品平台以及软件产品平台，向城市燃气运营商提供用气计量智能终端、运营管理（抄表、结算、收费、设备管理、用气分析等）和数据及其他服务。 

　　公司主要产品包括：IC 卡智能燃气表及其智能装置、远传燃气表（包括有线远传燃气表、无线远传燃气表和物联网远传燃气表）、电子式燃气表（包括超声波表和音频表）以及相应的软件、数据服务和结算系统。 

　　公司的控股股东、实际控制人为黄文谦，为公司创始股东之一，持有发行前 30.86%的股份，现为公司的董事长。黄文谦，中国国籍，无境外永久居留权。持有公司 5%以上股权的股东包括自然人黄文谦、范慧群、马善炳和法人股东中燃科技、杭州颐丰睿。范慧群，中国国籍，无境外永久居留权。马善炳，中国国籍，无境外永久居留权。 

　　根据《国民经济行业分类标准》（GB/T4754-2011），公司所处行业为“仪器仪表制造业”中的“通用仪器仪表制造”之“供应用仪表及其他通用仪器制造”（C4019）。根据中国证监会《上市公司行业分类指引》（2012 年修订），公司所处行业为制造业中的“仪器仪表制造业（C40）”。 

　　应收账款余额持续增长 

　　据证监会网站消息，2016年12月28日，主板发审委在2016年第194次会议审核结果公告中对威星智能提出诸多问询。 

　　请发行人代表进一步说明，发行人与中国燃气的关联交易占比较高且增长较快的原因，关联交易的合理性和定价公允性；结合报告期关联交易的增长情况，分析说明发行人与中国燃气的关联交易的未来趋势；中国燃气参股发行人，是否会导致发行人在产品销售上进一步依赖中国燃气，进而导致关联交易占比将来进一步攀升，从而对发行人的业务独立性构成不利影响，相关风险揭示是否充分。请保荐代表人发表核查意见。 

　　另外，发审委在首发申请反馈意见中也提出诸多问询。招股说明书披露， 请结合2015年发行人产能利用率下降的情形，补充披露发行人募投项目资金投向的盈利前景及项目风险；是否符合国家产业政策；新增产能的市场营销是否存在风险；发行人能够消化新增产能及应对措施，是否与现有生产条件、技术水平、财务状况和管理水平相适应。 

　　招股说明书披露，公司2013年、2014年和2015年经销收入占比分别为14.58%、11.15%和7.07%。请在招股说明书“业务与技术”中补充披露公司报告期经销收入占比持续下降的原因、主要经销商的基本情况、经销商与发行人之间是代销还是买断关系，经销商最终销售的大致去向，公司对经销商的退货政策以及各期退货情况。请保荐机构说明核查过程和结论。 

　　招股说明书披露，报告期公司产能增长较快，其中IC卡智能表的产能分别为60万台、70万台和100万台，远传表的产能分别为5万台、20万台和30万台，电子式燃气表的产能分别为8万台、25万台和25万台。请：（1）补充披露上述产品产能变化的原因以及公司产能变化和固定资产变化的匹配性。（2）补充披露公司报告期各产品产能利用率波动的原因。请保荐机构和申报会计师就上述问题核查并明确发表意见。 

　　招股说明书披露，公司2013年末、2014年末和2015年末的应收账款余额分别为6,167.77万元、7,620.27万元和12,366.61万元。请发行人补充披露：（1）公司报告期应收账款余额持续增长的原因，公司报告期应收账款变动与公司相应收入变动是否匹配，以及各期末应收账款主要欠款对象的期后回款情况等。 

　　招股说明书披露，2013年末、2014年末和2015年末，公司存货分别为3,420.66万元、5,717.53万元和8,795.34万元，其中库存商品分别为1,425.04万元、2,778.21万元和5,367.81万元。公司库存商品较高主要是发出商品占比较高，公司年末的发出商品主要为第四季度订单，由于报告期内公司第四季度的订单增长较快，以及受运输时间和计量部门检验时间较长等因素的影响，公司发出商品余额逐年上升。请：（1）补充说明并披露公司报告期收入大幅增长，而期末原材料、在产品和委托加工物资并未大幅增长的原因及合理性等。 

　　华泰证券：市场情绪变化导致估值中枢下移 

　　华泰证券发布研报称，公司致力于为城市燃气行业提供智能计量终端及燃气管理系统平台的研发、生产和销售，经过多年的发展，已经成为国内领先的城市燃气行业智能燃气表制造商和系统供应商之一。公司主要产品包括： IC 卡智能燃气表及其智能装置、远传燃气表（包括有线远传燃气表、无线远传燃气表和物联网远传燃气表）、电子式燃气表（包括超声波表和音频表）以及相应的软件、数据服务和结算系统。在智能燃气表领域，公司是市场规模前列的智能燃气表生产商， 在电子式燃气表生产领域，公司的超声波燃气表已研发成功并开始规模化生产，处于市场领先地位。 

　　公司主营业务收入保持高速增长的原因包括： 1）相对于同行业， 公司收入规模基础较小，但产品已切入到港华燃气、华润燃气等主要燃气集团的供应链，公司利用后发优势，通过不断创新研发，丰富产品种类，收入规模迅速增长； 2）公司产品线较为丰富，产品结构合理，远传燃气表和电子式燃气表成为公司收入快速增长的重要驱动力量。公司毛利率水平下降的主要因素是 IC 卡智能燃气表毛利率下降，随着市场竞争的加剧，公司 IC 卡智能燃气表整表的售价出现下滑，同时由于人工成本保持着增长的趋势等因素， IC 卡智能燃气表整表的毛利率有所下滑。 

　　公司本次拟向社会公开发行股票 2,166.67 万股，预计募集资金 26,173.37万元，资金拟投向：智能燃气表建设项目、技术研发中心建设项目、补充流动资金。 参考 Wind 一致预测，可比公司金卡股份 2017 年 PE 为 47 倍；同行业可比上市公司 2017 年对应 PE 处于 35~106 倍区间； 2017 年仪器仪表行业的整体 PE（算术平均）为 59 倍。 

　　风险提示：市场情绪变化，导致估值中枢下移。 

　　关联交易占比较高 

　　公司在招股书坦言还存在毛利率下滑、募投项目新增固定资产折旧及净资产收益率下降、关联交易占比较高等风险因素。 

　　招股书显示，公司专注于智能燃气表终端及管理系统平台的研发和生产，依靠持续的技术创新和有效的市场开发策略，2014 年、2015 年和 2016 年公司主营业务保持了较稳定的毛利率，分别为 36.73%、35.91%和 32.89%。随着公司业务规模的扩大，公司的议价能力有所提高。但随着智能燃气表市场竞争程度的加剧以及人工成本的上升等因素的影响，公司毛利率水平存在下降的风险。 

　　公司募集资金投资项目将新增固定资产投资 16,131.88 万元，以公司现行固定资产折旧政策计算，项目正常投产后每年新增固定资产折旧 1,150.74 万元。若市场环境发生重大变化，募集资金投资项目的预期收益不能实现，则公司存在因折旧大量增加而导致利润下滑的风险。 

　　2014 年度、2015 年度和 2016 年加权平均净资产收益率（扣除非经常性损益后）分别为 22.41%、14.07%和 17.96%。若本次公开发行能够顺利实施，公司净资产将有较大幅度的增长。但本次募集资金投资项目从建设到达产需要一段时间，因此，公司存在净资产收益率短期下降的风险。 

　　公司称存在关联交易占比较高的风险。公司的关联交易主要是为中国燃气提供智能燃气表。中国燃气为中国最大的城市燃气运营商之一，于 2014 年 12 月底通过增资成为公司关联方。2014 年度、2015 年度和 2016 年，公司向中国燃气销售商品的金额分别为 1,449.42万元、4,034.77 万元和 10,848.23 万元，占营业收入的比重分别为 6.66%、14.97%和 27.82%；同时，公司从中国燃气采购加密芯片，专门用于对中国燃气销售的智能燃气表安装。报告期内 2015-2016 年，公司向中国燃气采购的金额分别为398.26 万元和 449.62 万元，占采购总额的比重分别为 2.11%、1.75%。 

　　在中国燃气成为公司关联方之前，中国燃气即是公司的重要客户。虽然目前公司关联交易定价遵循市场化原则，定价公允，未损害公司的利益及独立性，但未来依然存在关联方利用关联交易损害公司或中小股东利益的风险。 

　　在税收优惠政策方面，报告期内，公司被浙江省科学技术厅、财政厅、国家税务局和地方税务局联合认定为高新技术企业。根据《企业所得税法》、《企业所得税法实施条例》等的规定，公司可享受15%的所得税优惠税率。报告期内，公司所得税税收优惠金额分别为 342.70 万元、420.87 万元和 610.19 万元，占当期净利润的 11.21%、11.86%和 11.68%。软件产品增值税退税和高新技术企业所得税均为国家长期以来施行的税收优惠政策，稳定性较强。但未来如果上述税收优惠政策发生变化，则将会对公司的经营成果产生一定的影响。 

　　毛利率低于同行业上市公司

　　招股书显示，2014年、2015年、2016年 IC卡智能燃气表单价分别为216.32元/台、212.97元/台、209.36元/台。公司称，2015年度公司产品销售总量较上年增长4.69%，2016年较上年增长47.09%。报告期内，公司IC卡智能燃气表和远传燃气表销售单价基本稳定，电子式燃气表销售单价提升较快主要是由于单价较高的电子式超声波表销量增长较快且单价低的电子式音频表销量大幅减少。公司营业收入增长主要为IC卡智能燃气表、远传燃气表销售数量增长。

　　报告期内，公司主营业务毛利率分别为 36.73%、35.91%和 32.89%，保持稳定。从分品种来看，公司 IC 卡智能燃气表毛利率处于下降趋势。从 IC 卡智能燃气表的明细分类看，整表产品的毛利率明显低于控制装置产品的毛利率，主要原因为公司销售的整表产品中，基表系由公司自身采购，基表采购成本约占产品生产成本的 50%；控制装置产品的基表由客户提供，产品售价中不含公司基表采购成本，因此控制装置产品的毛利率要高于基表产品的毛利率。

　　由于可比公司并未详细披露分产品的数据以及产品分类的差异，公司与同行业可比上市公司分产品的毛利率可比性不强。但总的来说，报告期内，公司主营业务毛利率、IC 卡智能燃气表的毛利率均低于同行业上市公司，主要原因为： 

　　①公司主要产品是毛利率较低的 IC 卡智能燃气整表，毛利率较高的控制装置只占主营业务收入的较小比例（2014-2016 年控制装置占营业收入的比例依次为19.25%、16.90%、11.81%），同时公司以民用智能燃气表为主，毛利率通常较高的工商业用燃气表占比较小；②公司产品的主要原材料基表均系外部采购，成本较高拉低了整体毛利率；③虽然远传燃气表技术先进、代表未来智能燃气表的发展趋势，而且毛利率较高，但目前该产品占收入的比重不高，公司正在大力发展远传燃气表，预计未来能为公司提供更高的盈利空间；④电子式燃气表相对其他产品毛利率较低，该产品主要包括音频表和超声波燃气表，音频表由于产品本身性能的限制，定价较低；超声波表目前处于推广期，成本较高导致毛利率较低；⑤其他产品主要是防爆阀门、调压器等配件，盈利空间较小。 

　　发审委在首发申请反馈意见中也指出，请在请在招股说明书“管理层讨论与分析”中详细披露：（1）报告期各期公司各类收入毛利率波动的原因；（2）发行人各类收入毛利率和同行业可比公司对比情况，若存在显著差异请披露原因。请保荐机构和申报会计师就上述问题核查并明确发表意见。

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