美联储加息配缩表 全球资产酿变局

    美国联邦储备委员会（美联储）14日结束为期两天的货币政策会议，宣布进行年内第二次加息，并公布了缩减资产负债表的计划，显示货币正常化进程欲进一步推进。与此同时，随着全球经济进入稳步复苏的轨道，对于低增长和低通胀等问题的恐惧正在消退，欧洲央行、日本央行和英国央行等其他全球主要央行均无意继续放宽货币政策，金融危机后的大规模宽松货币政策正趋于逐步退潮。

　　美联储如期加息

　　美联储14日宣布将联邦基金利率目标区间上调25个基点到1％至1.25％的水平，这是美联储今年以来第二次加息。美联储主席耶伦等9名投票成员中，8人赞成加息，但明尼阿波利斯联邦储备银行行长卡什卡里主张维持利率不变，投了反对票。

　　美联储此次会议继续加息符合市场预期，但公布了缩表计划的细节令市场意外。美联储表示，如果美国经济增长大体符合美联储预期，美联储预计将于今年开始资产负债表的正常化，逐步减少对美联储持有的到期证券本金进行再投资来缩减资产负债表。目前美联储一直通过将到期证券本金进行再投资以维持资产负债表规模不变。

　　根据美联储14日公布的收缩资产负债表计划的细节，美联储计划将持有的到期美国国债本金每个月不再进行再投资的上限最初设定为60亿美元，然后每三个月将此上限提高60亿美元，直到最后升至300亿美元。同时，美联储计划将持有的机构债务和抵押贷款支持证券的本金每个月不再进行再投资的上限最初设定为40亿美元，然后每三个月将此上限提高40亿美元，直到最后升至200亿美元。

　　由于只有超过上限部分的到期证券本金才可进行再投资，随着上限的提高，美联储每月再投资的证券规模将逐步减少，美联储的资产负债表也将逐步收缩。目前美联储资产负债表规模高达约4.5万亿美元，其中包括约2.5万亿美元美国国债和约1.8万亿美元抵押贷款支持证券。

　　自2015年年末启动加息进程以来，美联储已经加息四次，缩表进程预计也将于年内启动。美国经济持续温和复苏，为美联储按计划收紧货币政策提供支撑。美联储14日结束货币政策例会后发表声明说，5月份以来的信息显示美国就业市场继续强劲，美国经济温和增长，近几个月来美国家庭消费回升，企业固定资产投资继续扩张。但美国通胀近期有些回落，低于美联储2％的目标。

　　美联储预测，今年美国经济预计增长2.2％，高于3月份预测的2.1％；到今年年底失业率预计为4.3％，低于3月份预测的4.5％；到今年年底通胀率预计为1.6％，低于3月份预测的1.9％。

　　因为美国通胀数据较为疲弱，包括美银美林、FTN金融公司等在内的许多机构原本预期美联储在宣布加息的同时会作出相对偏“鸽派”的表态。但从会议声明及耶伦新闻发布会透露的信息看，美联储虽然承认短期内通胀回升有压力，但并未改变加息预测，并同时公布了美联储初步“缩表”计划，这让其整体表态更倾向于“鹰派”。

　　美联储14日宣布加息之后，美国股市三大股指表现平静，虽然之后在耶伦作出略偏“鹰派”表态后小幅下挫，但随后稳步回升，至收盘涨跌互现，其中道指创下收盘历史新高。由于经济数据疲弱，美元对多数主要货币汇率14日下跌，衡量美元对六种主要货币的美元指数当天微跌0.08%，在汇市尾市跌至96.901，美元下跌使黄金在美联储加息预期下连跌5日后出现小幅上涨。

　　分析指出，虽然近期美国通胀率有所回落，但是美联储目前更加关注的是就业市场的表现，担心如果失业率快于预期下滑或者薪资水平意外增长加速，将可能迫使美联储不得不加快升息步伐。因此，美联储目前不会因为通胀温和而放慢加息节奏。

　　根据美联储最新预计，到今年年底联邦基金利率中值将升至1.4％，2018年也将加息3次，预计2019年仍为3次左右，这与今年3月公布的加息方案基本一致。这意味着在本次加息之后，美联储今年还可能有一次加息。一些分析认为，时点可能在今年9月，同时由于目前美国利率水平仍处于历史低点，美国能够承受更高的利率水平，美联储还可能更快地加息或缩表。

　　东方金诚国际信用评估有限公司研究发展部副总经理王青认为，在美国实现充分就业的条件下，下半年通胀走势将成为决定美联储加息速度的关键。王青预计，美联储下一次加息大概率发生在9月份，在此过程中，特朗普的医改、税收和基建等新政推进过程中的不确定性将成为影响美联储加息节奏的主要变数。

　　对于启动缩表的时间，分析人士认为，鉴于耶伦的美联储主席任期将于明年2月到期，特朗普总统可能会提名新的美联储主席人选，为确保货币政策的延续性和降低市场不确定性，耶伦可能更倾向于今年尽早落实“缩表”计划和达成决策共识，让下一届美联储主席继续贯彻执行。

　　美国《华尔街日报》本月初对60多位经济学家进行的调查显示，约42％的经济学家预计美联储将于12月开始“缩表”，约25％的经济学家预计美联储将于9月“缩表”，另有约23％的经济学家预计美联储会将“缩表”推迟到明年1月后。

　　进一步宽松难再现

　　目前，全球主要央行几乎排除了进一步降息的可能性，并表明正谨慎考虑从刺激政策退出。欧洲央行预计可能在下半年释放出更加明确的退出信号。尽管日本央行无意很快退出刺激政策，但也在考虑改善沟通，告知公众央行正思考如何最终退出宽松政策。英国央行官员表示考虑未来几年逐步撤除宽松货币政策，但预计这一评估也要考虑英国“脱欧”等因素的影响。

　　欧洲央行最近一次货币政策会议决定维持欧元区三大关键利率不变，即主要再融资操作利率、边际贷款利率和定期存款利率仍分别为零、0.25％和负0.40％。欧洲央行还决定现行每月600亿欧元的资产购买计划至少持续到今年年底。

　　欧洲央行还对前瞻性指引进行微调，在货币政策声明中删除了有关预期进一步降息的表述，仅保留“我们预期在相当时间内将利率保持在目前水平”的说法。但德拉吉否认调整前瞻性指引是欧洲央行退出超宽松货币政策的信号？他表示，调整关于利率的前瞻性指引是因为欧元区通缩风险“已绝对消失”，并表示欧洲央行理事会当天未讨论退出量化宽松以及货币政策正常化问题？

　　但一些分析认为，基于增长、就业对拉升通胀的积极作用，欧洲央行逐步退出超宽松货币政策的可能性上升，但实际的行动节奏可能缓于市场预期。欧洲央行可能在下半年释放出更加明确的退出信号，9月份的议息会议是重要节点，届时将公布最新一期经济预测报告，并且现有购债计划将于12月到期，欧洲央行需在此之前和市场沟通购债计划的存续问题？

　　欧洲央行理事会成员、德国央行行长魏德曼近期也曾多次表示，“退出问题”不能久拖不决？他指出，QE使欧元系统成为欧元区各国最大的债权人，欧洲央行和各成员国央行最终可能迫于政治压力，使超宽松货币政策延续的时间过长，超出其必要性？

　　英国央行曾在5月暗示，首次加息的时点可能在2019年第四季度，并表示对于通胀率超过目标水平的容忍将是有限的。分析认为，这意味着如果英国“脱欧”进程顺利，英国央行还可能加快升息步伐。

　　英国通胀持续上升，5月份通胀率升至2.9％，高于4月份的2.7％，升至2013年6月以来新高。去年“脱欧”公投以来，英镑持续贬值推升了进口商品价格，包括英国央行在内的多家机构均预计通胀在未来数月还将继续上升。

　　为提振经济增长和通胀水平，日本央行已多年维持量化宽松政策。日本央行总裁黑田东彦2013年春上任后，一直推行以扩大货币供应量为特征的大胆的货币宽松政策。2016年9月的金融政策决策会议上，日本央行决定调整货币政策框架，将一直以来的货币宽松政策目标从此前的扩大货币供应量，转为继续维持短期利率在负区间和稳定长期利率在0%以上正值两方面的操作，并以此为目标购入国债。

　　大规模的宽松政策也令日本央行的资产负债表迅速膨胀。截至5月底，日本央行资产负债规模首度超过500万亿日元（约合4.48万亿美元），与2013年开始实施量化宽松政策时相比增长超过两倍，几乎追平美国联邦储备委员会的4.51万亿美元，相当于日本国内生产总值的90％以上。

　　尽管日本经济增长依然不见起色、通胀率仅0.3％，但有迹象显示，日本央行也在考虑退出宽松政策的问题。日本央行正在重新调整关于未来退出刺激政策的沟通机制，显示出其正在考虑如何退出大规模的宽松政策。

　　外溢效应引关注

　　美联储加息和资产负债表缩减计划将可能引发的资本流动和汇率波动等外溢效应不断受到外界关注，不少央行正在积极思考和筹备应对措施。

　　欧洲央行近期发布的报告认为，由于欧美两大市场高度整合，美联储升息和缩表等金融政策对欧元区有强烈的外溢效应，带来不确定和风险。欧盟委员会在春季经济预测中指出，密切关注美国宏观经济政策对欧洲和全球经济带来影响；美联储升息缩表等金融手段将带来显著的外溢效果；随全球经济下行压力，这些风险将对目前短暂的复苏势头带来冲击。

　　韩国央行5月25日召开金融货币委员会全体会议，决定第11个月维持基准利率1.25%不变。韩国央行表示，决定利率走向的主要因素包括新政府划拨和执行补充预算情况、家庭负债相关政策效果及美国经济政策走向等国内外环境变化。韩国央行表示，美国“缩表”等“货币政策正常化”措施将对资金流向产生影响，但考虑到韩国国内外经济环境，不太会出现资金大规模外流的现象。

　　《韩国经济日报》认为，韩国央行决策者此次维持利率不变的重要原因之一是美联储的升息可能。同时，韩国分析师多认为，与美国升息举措相比，美国可能的缩减资产负债表措施更加需要受到关注。

　　印度央行货币政策委员会7日表示，维持货币政策中性立场，维持基准回购利率6.25%不变，同时，逆回购利率维持在6%不变。尽管目前印度经济增长放缓情况严重，但考虑到美联储加息和缩表将对卢比比值构成压力，加速外汇流出，令印度央行不敢贸然降息。印度威廉姆·奥尼尔研究中心主任苏达卡·潘特波门表示，印度现阶段不具备降息基础，下次降息可能在8月份央行货币会议作出决定。

　　《日本经济新闻》的报道称，持有主要货币美元的美联储实施加息还将影响全球的金融市场。美联储正逐渐加快紧缩的速度。在日欧持续推进货币宽松政策的情况下，如果美国持续加息，资金将回归到有望获得收益的美元上，全球的资金流动可能发生异常。

　　瑞穗证券投资信息部高级经济师宫川宪央在一份报告中说，2013年，当时的美联储主席伯南克在发言中暗示要缩小债权购买的规模，引发美国长期利率的上升和新兴经济体货币的贬值，人们对那次的“伯南克冲击”引发的市场混乱记忆犹新。“缩表”的影响还是未知数。正因为如此，有必要注意其招致金融市场避险行为和美元加速升值的可能性。宫川表示，美国作为关键货币国，其推翻大规模货币宽松的过程，不可否定可能将给世界范围内的资金流量造成很大影响。

　　阿根廷亚洲问题研究机构“亚洲观察”专家塞西莉亚·佩拉尔塔表示，美联储“缩表”会使全球市场上美元增加，涌入的美元会对阿根廷比索构成威胁，从而引发货币的新一轮贬值，这对现在逐渐得到控制的阿根廷通胀率又会是新的打击。美联储“缩表”另一大影响是大宗商品价格的回落，这对大多数依靠原材料出口赚取外汇的拉美国家都是严峻的挑战，也会使拉美国家的债务风险提高，若爆发债务危机，拉美将深陷新一轮经济衰退的泥潭之中。

　　澳大利亚创新金融研究院院长郭生祥说，美联储从2014年开始预告加息，似乎给了世界足够的准备，其实之前大量流动性的注入仍可能被低估。美联储若急于从加息到缩表，后果会是对美国以及世界脆弱的经济复苏带来剧烈波动，要是应对不够，或将会带来货币政策的反复，对经济复苏有害。郭生祥说，澳大利亚央行和澳金融审慎委员会增加了防患未然的措施，由于澳经济在资源结构、产业结构、财税金融政策、财富分布结构等方面较为稳健，的确会出现资金流出和一定的澳元波动，但是澳经济不至于出现非常激烈的经济金融危机，但可能出现中长期的持续低迷。

　　中国应积极应对

　　不少分析人士指出，目前全球主要经济体货币政策走向总体趋稳，中国货币政策预期管理能力不断增强，美联储加息对中国汇率、贸易和货币心里预期等方面产生的影响可控。

　　一方面，美元升息会加大中国经济管理难度，比如增大人民币贬值压力和资本外流风险等。另一方面，当前的中国经济和中国央行已今非昔比，中国掌控本国经济的能力不断上升。

　　国际观察人士认为，中国央行的货币政策预期管理已越来越老练，而且近一段时间来，中国已经能够使用更多的工具。

　　中国采取“稳健中性”的货币政策，根据经济的实际情况做好“预调微调”，做好市场的预期管理，这些都是中国经济稳健增长的有力保障。

　　东方金诚专家表示，从中期来看，美联储偏鹰派加息渐成主流预期。中国在推进去杠杆等供给侧改革时仍需充分考虑美联储加息进程和我国经济增长的基本面态势，对货币政策适度微调。

　　工银国际研究部主管程实认为，美联储6月加息用行动确定了美联储鹰派加息的基调，并将由此对美国经济以及全球金融市场产生深远影响，而预期的易变性则会让市场围绕长期的趋势产生更大的波动。

　　程实指出，美联储6月加息靴子落地推动美元指数下行，但是美联储的鹰派紧缩将令美元中长期强势再获支撑。由于美联储加息已经习以为常，非美货币兑美元汇率可能不会出现大幅贬值压力，人民币兑美元短期企稳的态势也不会发生根本改变。在汇率企稳的前提下，伴随着欧洲央行首次将人民币纳入外储的短期激励，人民币国际化2017年加速推进的大趋势不会受到美联储加息的明显影响。

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