小型私募6000万撬动科融环境 杠杆高达10余倍

　　“蛇吞象”背后的“罗生门”：小型私募机构以6000万元撬动并控股市值54亿元上市公司

　　《中国经济周刊》记者 刘照普 | 江苏徐州报道

　　(本文刊发于《中国经济周刊》2017年第40期)

　　近日，上市公司科融环境的股权转让和PE化并购事件又在资本市场上掀起风浪。

　　10月9日，科融环境发布公告，称监事会于近日收到监事王豫刚递交的书面辞职报告，王豫刚因工作需要，请求辞去公司监事、监事会主席职务。

　　一家名不见经传的小型私募机构丰利财富，仅用6000余万元自有资金就完成了对科融环境这家市值54亿元的上市公司的控股。“蛇吞象”之后，控股方与原高管团队间矛盾频发，原高管团队称被清洗，甚至有多人遭举报后被司法机构调查、批捕。科融环境经营业绩每况愈下，净利润连续下滑。

　　对此案件，南京财经大学中国区域金融研究中心主任闫海峰教授认为，“PE+上市公司”的并购模式本是为了做大做强实体企业，以实现双赢结局，但这种并购模式也存在诸多弊端，搞不好甚至最终会导致两败俱伤。

　　被称是“借钱给别人来买自己”

　　通过旗下子公司对科融环境大股东杰能科技的并购，丰利财富实现了对上市公司科融环境的控股。

　　2016年6月27日晚，科融环境发布一则《关于控股股东股权结构变化及实际控制人变更的公告》，称“杰能科技(后更名为‘徐州丰利’)持有公司21000万股股票，占公司总股本的29.46%，为公司控股股东”。在此之前的6月22日，杰能科技37名自然人股东分别与天津丰利创新投资有限公司(下称“天津丰利”)签署了《股权转让协议》，交易完成后，杰能科技的股权结构及公司实际控制人已发生变化，即天津丰利持有杰能科技91.96%的股权，为杰能科技控股股东，间接控制科融环境29.46%股份。同时，由于丰利财富(北京)国际资本管理股份有限公司(下称“丰利财富”)持有天津丰利100%的股权，自然人毛凤丽持有丰利财富64.29%的股权，因此，科融环境实际控制人变更为自然人毛凤丽。

　　丰利财富官网称，丰利财富是经证监会登记备案的私募投资基金管理人。国家企业信用信息公示系统显示，丰利财富的全资子公司天津丰利注册资金为1亿元，在控股科融环境的一个多月前成立。

　　据知情人透露，天津丰利作为一家典型的PE公司，入主科融环境的这笔并购交易，正是由科融环境原董秘、丰利财富股东之一的姚某牵头促成。在科融环境控制权转让前，杰能科技持有科融环境32.41%股份，2016年6月6日，杰能科技通过大宗交易减持2100万股，持股比例从32.41%下降到29.46%，正好可以避免触发30%的要约收购红线。

　　上述人士还透露，以去年科融环境停牌前一日的收盘价计算，其市值约为54亿元，收购杰能科技的价格定为税后9.24亿元，而天津丰利当时只有6000余万元的自有资金，收购资金缺口巨大。通过商议后，杰能科技在大宗交易所减持后将1.3亿元资金借给天津丰利使用，这意味着科融环境的原大股东借钱给天津丰利，让其在此基础上加杠杆完成对上市公司的控股，也就是“借钱给别人来买自己”。

　　《中国经济周刊》记者获悉，天津丰利此次运作的另外7亿多元资金来自股权质押借款。2016年6月27日，科融环境发布公告称杰能科技的控股股东变更为天津丰利后，2016年7月14日，杰能科技将其持有的该公司2.1亿股无限售条件的流通股股份(占公司总股本的29.46%)质押给杭州浩中金宏投资合伙企业(有限合伙)。2016年7月27日，杰能科技对这笔质押股份进行解押，两天后又将其中的1.94亿股通过质押式回购的方法抵押给了长城证券。

　　在杠杆高达10余倍的情况下，天津丰利最终完成了这笔“蛇吞象”式收购。

反目成仇高管互撕，监管部门多次问询

科融环境原名为徐州燃控，于2010年登陆创业板。更名后的科融环境一直业绩不振，在2013年至2015年，其扣非净利润分别为0.43亿元、0.23亿元、0.21亿元。

据知情人士透露，PE公司进入后，由于利益纠纷不断，公司内讧冲突此起彼伏，高管层频繁离职。此外，科融环境也开始亏损。2016年第三季度，科融环境亏损额达4217.87万元，第四季度再亏1.02亿元，全年亏损1.32亿元。

科融环境的原高管层与新进驻的丰利团队间也发生矛盾。2016年控股时双方约定，天津丰利除了支付税后9.24亿元的款项外，还要支付原高管团队1.15亿元的股权激励款，2016年8月9日双方为此还重新签订了一份《框架协议》。据悉，交易完成后，天津丰利支付了2887.5万元的股权激励款，但剩余的8662.5万元一直未予兑现。与此同时，丰利方面开始对科融环境原高管层进行“清理”，引发科融环境原高管层的反击。

握手商谈合作的双方反目成仇，科融环境的原高管层多人也被举报。2017年1月26日，科融环境公告称，公司原董事长贾红生、原财务总监彭育蓉因涉嫌职务侵占罪，被徐州市经济技术开发区人民检察院批准逮捕。2017年9月22日，科融环境发布公告，称收到的徐州经济技术开发区人民检察院起诉书显示，2014年春节前，时任公司董事长贾红生、总经理华立新、副董事长裴万柱利用职务之便，商议以借款的名义从公司财务账上支出人民币350万元用于私分，后华立新安排时任财务总监彭育蓉使用虚开的票据平账；2013年11月至2016年3月间，在无真实业务往来的情况下，彭育蓉为公司虚开增值税专用发票50份，税款合计1030035.09元，其中已申报抵扣税款956151.75元，分别被以职务侵占罪和虚开增值税专用发票罪依法追究刑事责任。

丰利系内部也矛盾不断，同属丰利系的张永辉、王豫刚、郑军先后辞职或与董事会发生冲突。。2017年9月8日，科融环境发布公告称，公司财务负责人张永辉申请辞职；9月11日张永辉发布声明，称自己属“被辞职”，从未签署过辞职报告。

9月10日晚间，科融环境一份董事会临时决议公告内容称“公司监事、高级管理人员审阅了会议议案”，不过该公司监事会主席王豫刚却称“本人未收到本次董事会会议通知及有关预案，公告内容与事实不符”。此外，公告所称“董事郑军因工作原因未出席本次会议”，也被郑军证实为不实内容。

2016年以来，针对科融环境的信披事项及公司内控不力管理混乱等问题，深交所和江苏证监局一直予以重点关注，特别是2017年9月11日发生信披违规质疑以来，深交所创业板公司管理部立即要求科融环境对相关声明作出解释，并在9月14日前将有关说明材料报送至深交所。

9月14日，科融环境公告称收到江苏证监局下发的《关于对徐州科融环境资源股份有限公司的监管关注函》，关注函要求公司对媒体质疑的公司涉嫌单位犯罪被地方检察院起诉未披露、公司大股东质押的股份存在被强平的风险等6项内容立即予以自查，自查后按规定向社会进行公告。

9月25日晚间，正处在风口浪尖上的科融环境公告回复称，公司对大股东发函询问，大股东已书面回复其所持公司股票不存在强平风险。

“PE+上市公司”并购模式弊端

分析科融环境的这一因并购而发生的风波，撇开人为因素，其“PE+上市公司”并购模式更值得关注和探讨。

　　南京财经大学中国区域金融研究中心主任闫海峰教授介绍，“PE+上市公司”并购模式的首创者应该是硅谷天堂，其首次采用“PE+上市公司”模式是在2011年9月份，当时在与大康牧业的合作中，硅谷天堂通过这一模式设立产业基金帮助大康牧业进行产业布局，发挥了重要作用。随后，硅谷天堂复制这一模式，先后与众多上市公司签订了产业基金合作框架协议，取得不少成果。

闫海峰教授告诉《中国经济周刊》记者，“PE+上市公司”的并购模式可以实现双赢结局，实现优势互补，通过杠杆收购还可以节约资金，提高生产效率。但是，这一模式并不是万能的，它也存在诸多弊端，比如存在两败俱伤风险；短期炒作风险；双方动机不纯，祸乱市场；存在内幕交易行为；信息披露存在违法违规的动机和现象。天津丰利以“PE+上市公司”模式入主科融环境，就成了一场两败俱伤的“双输”游戏。“在一波波热潮过后，这一模式也给市场参与各方带来困惑。大量‘僵尸基金’长时间没有实际运作，一二级市场联动套利模式暗藏利益输送风险，内幕交易时有爆出。”

在并购重组监管趋严的背景下，对并购基金的监管也在升级。今年以来，多家上市公司接到交易所的问询函，“PE+上市公司”模式涉及的问题遭到重点关注。

　　一位资本市场业内人士称，丰利财富是一家很小的私募机构，资金短缺，专业程度不算高，人员也缺乏，对于其所介入的环保产业等实体经济缺乏操作经验和产业背景，也没有过操盘上市公司的经历，在这种情况下，贸然去接手一家上市公司，确实是很大的挑战。

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